四个月前宣布耗资310亿元接盘“明天系”旗下华夏人寿股权，却又一度传出资金不足的中天金融终于有了180亿元的资金补给。

    2017年11月20日，中天金融集团股份有限公司（中天金融，000540）发布公告称，拟向北京千禧世豪电子科技有限公司和北京中胜世纪科技有限公司以不超过310亿元的现金购买华夏人寿保险股份有限公司（以下简称“华夏人寿”）21%- 25%的股权。若此次交易完成，中天金融将成为华夏人寿的第一大股东。 

    消息一出，市场哗然，净资产不过165亿元的中天金融如何“蛇吞象”式收购价值310亿元的华夏人寿股权？3月9日，中天金融一纸《重大资产出售暨关联交易报告书》揭开了中天金融收购资金的来源。

    这是一次巧妙的设计。根据规定，中天金融收购华夏人寿股权的资金必须是自有资金，但中天金融手头却没有这么多资金。于是，中天金融的控股股东金世旗国际控股股份有限公司（下称金世旗控股）通过旗下子公司设立了一家子公司叫金世旗产业投资有限公司（以下简称“金世旗产投”）。中天金融通过将旗下经营房地产业务的全资子公司中天城投集团有限公司出售给金世旗产投获得246亿元资金，加上之前已经支付的70亿定金，正好可以支付收购华夏人寿相关股权的310亿元价款。

    之所以说这是一次巧妙的设计在于，经过这一设计，总的来看，一方面满足了中天金融收购华夏人寿股权的资金是自有资金，另一方面此次交易实际上至少撬动了100亿元的债务资金，只不过借款主体变成了金世旗产投。在金世旗产投用于收购中天城投集团的246亿元资金中，有180亿元来自浙江浙商产融资产管理有限公司（以下简称“浙商产融资管”）。而这180亿元资金，80亿元为股权投资；100亿元为股东借款，借款期限三年。值得注意的是，金世旗产投与中天金融同为金世旗控股旗下公司，三者的法定代表人均为现年52岁的商人罗玉平。

    一位接近交易的人士向澎湃新闻记者表示，中天金融方面一直在寻找合作方，刚好浙商产融资管的业务团队也接触到了这个项目，双方经过充分沟通便有了现在的合作。80亿元的股权投资会在今年5月底前到位，剩下的100亿要看情况，因为中天金融方面也在寻求一些商业银行的并购贷款。如果并购贷款到位，即便有股东借款也不会有100亿元这么大的金额。

    内部腾挪的“自有资金”

    一边是总资产近5000亿元的“庞然大物”华夏人寿，一边是总资产不足800亿元的中天金融。后者如何上演“蛇吞象”？

    3月9日，中天金融发布重大资产出售暨关联交易报告书，拟以现金对价方式，向金世旗产投出售中天城投集团100%股权，交易价格确定为246亿元，资金用于支付购买华夏人寿的股权转让款。中天金融的前身即为中天城投集团股份有限公司，后于2017年更为现名。出售中天城投集团有限公司100%股权，意味着中天金融将其一大主营业务房地产业务全部置出。相关文件显示，在中天金融中，中天城投的资产占比为60.82%，资产净额占比为99.33%，营业收入占比为91.18%。

    成立于2006年的华夏人寿一度被业内贴上“万能险大户”和“投资激进派”的标签。早年公司一端通过万能险放大保费规模，另一端入手民生银行（7.910， 0.00， 0.00%）（600016． SH）、中国平安（64.510， 0.00，0.00%）（601318.SH）等绩优股坐享丰厚投资收益。

    浙商产融资管增资后，金世旗产投股东结构。

    金世旗产投成立于2018年2月14日，由金世旗国际资源有限公司、金世旗资本有限公司等5家法人单位出资组建，至今没有开展业务，设立的目的主要是用于购买中天城投集团100%的股权，罗玉平为其实际控制人。3月2日，浙商产融资管认购80亿元，持股43.2%，位列第一大股东。仅一周之后，中天金融便公告了交易方案。

    对于金世旗产投的资金来源，中天金融在公告中明确为“股东入股资金以及股东借款”。前述接近交易人士向澎湃新闻记者表示，中天金融方面也在寻求一些商业银行的并购贷款。如果并购贷款到位，即便有股东借款也不会有100亿这么大的金额。

    不难发现，中天金融与金世旗产投之间的交易还是属于金世旗控股旗下子公司间的交易，换而言之，说罗玉平左右腾挪自家产业、自我接盘也不为过。但对于中天金融而言，此项交易完成后所得的246亿元就自然而然成为其“自有资金”。有保险业分析人士认为，金世纪产投与中天金融的交易是合理的，中天金融通过这一运作将收入款项用来购买华夏人寿的股份，从表面上看是没有问题的。这也就涉及到银行和保险联合监管的问题，具体要看金世旗产投的资金来源，多少是自有资金，杠杆比例有多少。

    前述接近交易的人士向澎湃新闻记者指出，新的保险公司股权管理办法出来以后，就不能杠杆收购了，这也就逼着中天金融要把房地产资产卖出来才能筹到这笔钱。

    根据保监会在3月7日发布的《保险公司股权管理办法》，明确投资入股保险公司需使用来源合法的自有资金，自有资金以净资产为限。投资人不得通过设立持股机构、转让股权预期收益权等方式变相规避自有资金监管规定。根据穿透式监管和实质重于形式原则，保监会可对自有资金来源向上追溯认定。

    浙商产融资管起初不看好合作，罗玉平主动飞至杭州商谈

    浙商产融资管方面一开始并不看好与中天金融的合作。

    在谈到此次交易的接洽时，前述接近交易的人士表示，中天金融方面到处在找合作方，浙商产融资管方面的业务团队也接触到了这个项目，因而开始沟通。浙商产融资管方面在初期认为这个项目意义不大，所以推进的比较慢。

    事情的转机在于中天金融实际控制人罗玉平的亲临杭州。经过高层接触，浙商产融资管方面认为该项目既可以帮助中天金融解决眼前资金不足的问题，也有一些战略意义。所谓战略意义，一是财务投资，房地产资产方面的现金回报率较为可观；第二，项目完成后，可以通过地产等方面的整合、控股华夏人寿后的战略协同等方面做很多事，最主要的是风险相对较低。

    接近交易的人士还向澎湃新闻指出，浙商产融资管最初并不想投入80亿元的资本金做第一大股东，但后来担心中天金融的后续融资安排跟不上，出于稳健的考虑才整个增资到80亿元。从表面上看，浙商产融资管是第一大股东，但董事长还是罗玉平，经营权也是委托给罗玉平方面。

    值得注意的是，有媒体报道称，浙商产融资管仍与浙商银行有较大关联，目前还是浙商银行资本市场部的人在操盘。此次浙商产融入股中天金融关联公司，提供的资金来自于浙商银行，只不过采取了一套明股实债的安排。

    澎湃新闻就此向浙商银行方面求证，截至发稿，未获回复。浙商产融资管方面向澎湃新闻表示，这就是一个真实的股权投资，不是明股实债，也不是债务，此次资金来源与浙商银行没有任何关系。

    资料显示，浙商产融资管由浙商银行总行根据宏观形势与行业变革，着力于浙商银行未来的“投贷联动”发展，以浙商银行资本市场部牵头相关金融机构，于2015年创建，原名为浙银资本管理有限公司。此后，浙银资本被浙商产融控股有限公司全资收购，更名为浙商产融资管。

    持有中融人寿股份已超保监会最高限额

    中天金融在保险行业早有布局。

    2015年，中天金融便通过旗下两家全资子公司和孙公司先后收购中融人寿保险股份有限公司（以下简称“中融人寿”）股份。2016年11月17日，保监会批准中融人寿增资13亿股事宜（清华控股增资权暂未行使）后，中天金融合计间接持有中融人寿的股权比例达到36.36%。除此之外，中天金融还发起设立华宇再保险股份有限公司、百安财产保险股份有限公司，但这两家公司的设立尚未获得保监会的批复。

    中天金融3月10日披露的《中天金融集团股份有限公司重大资产出售暨关联交易报告书》显示，中天金融子公司贵阳金控仍继续承接清华控股对中融人寿的股权及其增资权。上述增资事宜完成后，中天金融合计间接持有中融人寿的股权比例为将达到51%。截至报告书签署日，该次交易仍处于保监会审批中。

    不过，保监会新发布的《保险公司股权管理办法》明确规定，据股东的持股比例和对保险公司经营管理的影响，将保险公司股东划分为财务Ⅰ类、财务Ⅱ类、战略类、控制类四个类型，并将单一股东持股比例上限由51%降为1/3。按照新老划断的原则，保监会原则上不会对现有保险公司股权结构进行追溯调整，但是对部分股权结构存在风险隐患的保险公司进行窗口指导，采取针对性的监管措施。对于新发生的投资保险公司的形成，将严格按照新的监管要求执行。

    也就是说，中天金融目前持有中融人寿36.36%的股份已超出保监会规定的单一股东持股比例上限，且尚未批准的增资事宜亦不可能获得监管部门的批准。

    保监会发展改革部主任何肖锋曾表示，现在有些单一股东持股达到51%的保险公司，其目前的运营状况不太好，保监会正在做的管理办法中已经开始设立相应的制度，就要求治理不完善的股比超过1/3这样一些公司，监管机构会要求他独立董事达到二分之一的标准，要求加大外部董事比例，通过这种方式来制约它。

    数据显示，中融人寿2017年1-9月及2016年度的亏损为8.25亿元及13.9亿元。